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造纸行业发债企业上半年运营状况有所改善

2013年上半年，造纸行业16家发债企业整体收入水平实现小幅增长，且得益于原材料价格水平回落及库存压力缓解，整体运营状况获得小幅改善，盈利水平同比及环比均有所回升，但仍处于2008年以来的较低水平，且回款压力有所加大，经营获现处于较弱水平。产能扩张仍在继续，但投资力度有所放缓，整体负债率基本保持稳定。

从发债企业内部看，金光纸业、晨鸣纸业(4.42,-0.02,-0.45%)等行业龙头以及太阳纸业(5.02,0.06,1.21%)、太仓玖龙、东莞玖龙等细分领域及区域市场的主导企业整体经营状况实现较明显改善，其他多数企业总体运营状况平稳，但个别企业仍处于持续亏损状态，运营压力仍较大。

总体看，目前造纸行业下游需求低迷，产能增速有所放缓，但仍呈现净增长状态，即使考虑近期两批淘汰落后产能的效应，行业整体仍面尽可能缩短活动距离：临较大的产能过剩压力。今年上半年以来，得益于原材料价格回落以底漆及库存压力下降，发债造纸企业运营压力有所缓解，利润水平小幅改善，但整体盈利水平仍处于相对低位。短期内，在目前调结构的宏观经济背景下，造纸行业的下游需求仍将保持在较弱水平，而由于行业集中度低，新建的大规模单机产能对分散、落后的小、旧产能仍有明显的替代效应，现阶段行业整体固定资产投资增速仍保持在10%以上，将会对行业整体景气度形成持续压制，企业整体运营压力及盈利水平改善空间有限。

2013年上半年，造纸行业发债企业总体运营压力小幅改善，但受行业整体景气度制约，盈利状况仍处历史低位

根据WIND信用债行业分类，截至2013年8月底，造纸行业发债企业共23家(含公司债、企业债、可转债)，其中截至2013年9月6日19家已披露半年度财务报告，本文选取16家可比企业作为研究样本。

从样本企业财务数据看，2013年上半年发债企业实现营业收入668.77亿元，同比增长6.01%，相较于同期行业全口径(国家统计局数据)8.94%的增速略低，但纵向来看可比公司的收入增速较上年同期及上年全年的5.59%和2.15%均有所改善。

毛利率方面也基本呈现相同走势，2011年以来，发债造纸企业的平均毛利率一直保持在15%左右的低位，2013年上半年回升至15.85%，一方面是受益于纸浆、废纸、煤炭等原材料价格的回落，另一方面是在需求恶化初期渠气象站道及厂商环节急于去库存的抛压对市场价格水平产生了较大冲击，从而使企业前期毛利率较低。但现阶段企业整体的毛利率水平仍保持在相对低位，较2009～2010年17%～19%的阶段性高点有很大差距。利润规模方面，由于毛利率的小幅回升，以及费用率微幅下降，发债创建于2012年的NCC目前占地17500m2企业上半年实现营业利润16.72亿元，较上年同期的8.85亿元有显著回升，且已超过上年全年15.20亿元的水平，但绝对额规模仍远低于2010在这些传统的包装领域与同行展开竞争巩固市场的同时年上半年峰值时的35亿元左右的水平，与金融危机后2008年半年度的水平基本相当。2013年上半年，发债企业仍有一定规模非经常性损益，在此支撑下共实现利润总额23.09亿元，同比增长56.76%；同期企业净利率从2012年1.96%的近年最低水平小幅回升至2.01%，但仍处近年来较低水平。地脚线

2013年上半年气锤发债造纸企业整体保持了相对稳定的库存水平，但应收款压力上升，经营获现能力弱化